华纳音乐股价仍有上升空间

　　华纳音乐（Warner Music， WMG）并不是一家串流媒体公司，但音乐行业的特殊性意味着投资者在评估其价值时应该把华纳音乐视为一家串流媒体公司。

　　周三（2020年6月3日）这家全球第三大唱片公司重返公开市场，之前华纳音乐将首次公开招股价格定为每股25美元，接近指导价区间的高位。该股上市首日收市升20%，为死气沉沉的美国新股市场注入了活力。过去几个月美国经历了与新冠疫情相关的停摆，近几周来社会动荡不断加剧，这些因素拖累了美国新股市场。

　　不过，华纳音乐上市首日大升后仍有上行空间。华纳音乐目前的市值约为150亿美元，还未到音乐串流媒体巨头Spotify Technology SA （SPOT）市值的一半。这两家公司之间的关系很重要。Spotify是华纳音乐最大的单一收入来源，截至去年9月的最近一个财年中，来自Spotify的收入占到了华纳音乐总收入的14%。两家公司今年4月份达成了一项新的授权协议。

　　作为Ed Sheeran、Bruno Mars、Cardi B、Madonna和Metallica等知名音乐人背后的唱片公司，华纳音乐在提供Spotify用户付费内容方面发挥着关键作用。和其他形式的串流媒体一样，音乐对那些在新冠疫情期间只能留在家中、鲜有其他娱乐选项的消费者来说是一种重要的慰藉。截至3月份的季度中，Spotify新增了600万付费用户。相比之下，过去三年同期Spotify均仅新增约400万付费用户。

　　因此这两者在很大程度上是一种共生关系。虽然华纳音乐在上市首日表现强劲，市场对其的估值仍然远低于对Spotify的估值。华纳音乐目前的股价按往绩销售额计算的市销率为3.4倍，较Spotify目前的市销率低约26%。投资者对一家串流媒体平台的估值并不是第一次高于为其提供了大部分内容的公司估值。NETFlix的估值水平远高于华特迪士尼公司（Walt Disney Company， DIS）、康卡斯特（Comcast Co.， CMCSA）和ViacomCBS Cl B （VIAC）等娱乐巨头。

　　但并不是所有串流媒体业务都是平等的。与影片市场不同的是，音乐版权高度集中在三大唱片公司–华纳音乐、索尼音乐娱乐（Sony Music Entertainment）和Vivendi SA的环球音乐集团（Universal Music Group）。Bernstein的Todd Juenger提到，这三大公司控制着「绝大多数具有商业价值的录制音乐」。此外，音乐串流媒体版税会随收入增多而上升。Spotify赚得越多，这方面支出就越大。

　　因此，华纳音乐的毛利润率高于其主要串流媒体合作伙伴。Spotify亦无法像Netflix那样建立一个庞大的独家内容库。音乐艺术家和他们相关的唱片公司希望获得尽可能多的听众，同时不让一个串流媒体渠道占据太突出的主导地位。因此，他们不太可能给予Spotify较苹果公司（APPle Inc.， AAPL）大很多的优势，苹果公司的付费音乐串流媒体服务人气位居第二。

　　Spotify的估值亦因与播客明星Joe Rogan达成的1亿美元交易而被抬高。这笔交易推动Spotify的股价上涨了14%，这是该公司投资于该形式的最新动作，目的是为其平台添加更多不受音乐版权协议束缚的内容。但这一业务仍处于初期阶段，Spotify的主要吸引力仍是音乐内容。在未来一段时间内，Spotify还将主要依赖华纳音乐的内容。