逃不开的“日本化”？ 美欧或能避免陷入日式通缩陷阱

　　鉴于日本首相安倍晋三（Shinzo Abe）为遏制多年来的经济停滞所做的长期努力，本周披露的由冠状病毒导致的经济衰退的结果令人遗憾。今年第一季度，日本经济折合成年率收缩3.4%，而2019年第四季度的收缩幅度为7.3%。

　　对于担心新冠病毒可能预示着美国和欧洲经济将出现日本式未来的西方投资者来说，这也发人深省。这将意味着将继续依赖财政和货币刺激来对抗通缩，代价是政府债务不断增加：简而言之，即“日本化”。

　　不可否认的是，其他发达经济体也有一些类似的经济症状，这让人联想起“日本化”这一概念。然而，背后原因却是另一回事。

　　在前所未有的财政和货币措施的推动下，当复苏到来时，封锁政策对经济供应面造成的破坏，显示出潜在的瓶颈和某些行业的价格上行压力。然而，从长期来看，债券市场的定价指向零通胀。任何好转迹象也可能因为避险情绪而受到抑制。在企业部门，负债累累的企业将优先偿还债务和重建资产负债表。在经历了毁灭性失业的创伤之后，家庭也将保持谨慎。

　　然而，鉴于日本自1990年泡沫经济破裂以来一些独特的经济表现，认为美国和欧洲会出现日本式通缩的想法有些牵强。

　　经济学家倾向于假设，随着日本人口老龄化，私人储蓄将会下降，因为老年人消费了他们大部分或全部的退休收入。但这在欧美并没有发生。尽管家庭储蓄确实减少了，但企业储蓄的大幅增长抵消了这种下降。

　　为了减轻过度储蓄和消费不足的通缩影响，政府出现了赤字，导致净债务与国内生产总值（GDP）之比达到154%，为发达国家之最。

　　尽管近年来，由于新兴市场进入全球经济，引发了劳动力供应冲击，导致全球出口市场份额显著下降，创新活力也下降，但企业部门仍能够增加储蓄。过去30年，这限制了包括日本在内的发达经济体的工资水平。同样重要的是，正如TS Lombard的首席经济学家查尔斯-杜马斯（Charles Dumas）所指出的那样：“全球市场份额暴跌，加上高利润率，只有在工资水平相对于产出、收入和企业利润总额不断下降的情况下，才有可能实现。”

　　北美和欧洲的情况却大不相同。尽管德国和其它北欧经济体的储蓄确实超过了投资，但企业盈利的良好环境几乎肯定已经结束。特朗普强行推动去全球化，这增加了成本。病毒大流行还迫使企业在提高效率和恢复力之间取得不同的平衡，也造成了同样的结果。

　　在大流行后的世界，社会可能会重新评估将工人的生命和健康置于危险境地的低薪工作的价值。为缩减不断膨胀的公共债务，需要征收更高的税收，其中大部分将由企业部门支付。与此同时，企业正面临越来越大的压力，要求它们对员工和整个社会采取更具包容性的政策。

　　此外，伦敦政治经济学院（London School of Economics）的查尔斯 古德哈特（Charles Goodhart）与商业经济学家马诺伊 普拉丹（Manoj Pradhan）在即将出版的一本书中认为，议价能力的天平正从雇主重新倾向工人，尤其是因为西方的劳动力正在或已经在萎缩。因此，一场非日本式的分配斗争拉开了序幕，工人通过劳动力市场行使权力，而老年人则通过投票进行反击。

　　与此同时，过去30年独立央行在货币政策方面的反通胀倾向已不复存在。为了应对由冠状病毒引起的衰退，各国央行正在与政府合作。量化宽松政策（央行购买资产）并未导致金融危机后的通胀。这是因为注入的流动性大部分以超额准备金的形式留在了银行系统，由银行在央行持有。

　　相比之下，目前的政策措施是将现金直接投入工商业，这将影响更广泛的货币，从而导致通胀。

　　在失业率居高不下、许多负债累累的企业仍将面临风险的情况下，政府将很难从慷慨的财政援助中退出。考虑到负债累累的经济体的脆弱性，各国央行将不愿提高利率以对抗通胀，因为它们担心这会扼杀经济复苏，危及它们的独立性。

　　尽管债券市场反应平平，但一切并非指向日本化，而是通胀的恢复。而这只剩时间问题。